미국 VC 투자에서 투자자 동의권: 한국과의 차이

실리콘밸리를 필두로 한 미국 VC투자는 70여년 이상의 역사를 가지고 있고, 이는 미국 VC 생태계가 수많은 시행착오를 겪으며 생태계를 형성해왔다는 것을 의미합니다. 

 

미국 VC 협회(NVCA)가 제작하는 NVCA Model Legal Documents는 그 생태계가 만든 VC 계약의 치밀한 작동방식을 보여주는 좋은 예입니다. 

 

이에 NVCA Model Legal Documents에 따른 미국 VC 투자에서 투자자의 동의권에 대해 말씀드리겠습니다.

장건 변호사(한국/미국)

BNL Law

연락처: official@bnl.legal

상담신청: https://www.bnl.legal/contacts

 

Round 투자의 작동방식

먼저, Round 투자의 개념을 이해하는 것이 필요합니다.

 

한국 투자계약도 "Series A", "Pre-A", "Round투자"라는 표현을 쓰고는 있으나 미국 실리콘밸리의 Round 투자와는 다소 개념이 다릅니다. 

 

즉, 한국 투자자들이 같은 "Round"에 투자를 할 때에도 각기 별개의 계약서로 계약을 체결하는 반면, 미국의 Round 투자는 같은 Round에 투자하는 투자자들이 모두 같은 계약서에 한번에 서명하게 됩니다. 

 

언뜻 내용이 비슷하다면 크게 차이가 없는 것 아닌가 라는 생각이 드실 수도 있습니다. 

 

그러나 모든 투자자가 하나의 계약서에 서명한다는 것은, 회사의 Governance 작동방식과 투자자 권리 등 투자계약의 주요 내용들이 동일한 내용으로 일치된다는 것을 의미하기에 큰 의미를 가집니다. 

 

이는 투자자동의권 작동방식에도 중요한 영향을 미칩니다. 

 

한국의 투자자 동의권 작동 방식 

먼저 한국의 투자자동의권 작동 방식을 살펴보면, 앞서 말씀드렸듯, 한국의 경우 각기 개별적인 투자계약서로 계약을 체결하게 되고, 그에 따라 회사는 중요한 의사결정에 대해 각 투자자들에게 개별적인 동의를 받아야 합니다. 

 

한국 투자계약상의 사전동의권 예시는 다음과 같습니다(비교적 동의사항이 많은 계약서를 가져왔습니다). 

 

1.  정관의 변경

2. 신주 발행(유·무상증자), 주식관련사채, 옵션 등의 발행 또는 부여, 자본의 감소, 주식매수선택권의 부여

3. 회생 또는 파산신청, 해산, 청산, 합병, 분할, 분할합병, 주식의 포괄적 교환 또는 이전, 영업의 양도, 영업의 양수, 타회사의 인수, 경영임대차, 위탁경영 기타 회사조직의 근본적인 변경

4. 계열회사(독점규제 및 공정거래에 관한 법률상 계열회사의 범위에 포함되는 회사를 말한다. 이하 이와 같다), 임직원, 주주 및 그 특수관계인(금융회사의 지배구조에 관한 법률 시행령 제3조 제1항에 의함)과의 거래 

5. 회사 또는 이해관계인의 국내외 회사 설립 또는 다른 회사의 50% 이상 지분 취득  또는 합작회사의 설립

6. 대표이사의 선임 및 해임

7. 건당 전년도 감사보고서상 자산총계의 [5]% 이상 또는 연간 누계액 기준 전년도 감사보고서상 자산총계의 [10]% 이상의 소유자산을 구매, 매각, 대체, 처분 등을 하는 행위

8. 제3자에 대한 건당 전년도 감사보고서상 자산총계의 [5]% 이상 또는 연간 누계액 기준 전년도 감사보고서상 자산총계의 [10]% 이상의 투자(주식 및 사채인수 포함), 자금대여, 담보 제공, 보증 등

9. 건당 전년도 감사보고서상 자산총계 [5]% 이상의 회사의 권리 및 의무를 제3자에게 양도

10. 본건 투자 당시 사업계획에 명시한 것과 현저히 다른 사업에 착수하거나, 주요사업의 중단·포기

11. 건당 전년도 감사보고서상 자산총계의 [5]% 이상 또는 연간 누계액 기준 전년도 감사보고서상 자산총계의 [10]% 이상의 신규 자금차입 또는 채무의 부담

12. 계열회사, 임직원, 주주 및 그 특수관계인을 위한 일체의 채무부담행위(담보제공, 보증 포함)

13. 현금, 주식 또는 기타 회사의 재산으로 이루어지는 배당의 의결 또는 지급

14. 외부감사인의 선임 및 변경

15. 회사의 기업공개(IPO)시 주간사의 선정 및 변경

16. 가상화폐공개(회사의 계열회사 및 특수관계인을 통한 회사의 영업과 관련된 가상화폐공개 포함)

 

모든 투자자들이 이와 같은 동의권을 개별적으로 행사할 수 있기 때문에, 하나의 투자자라도 주요한 의사결정에 대해 반대하게 되면 다른 투자자들의 동의를 얻더라도 의사결정이 이루어질 수 없습니다.

 

물론 계약상 의무이기 때문에 이를 위반하고 강행할 수 있지만, 한국 투자계약에서는 회사와 이해관계인에 대한 제재가 매우 강하기 때문에 사실상 그렇게 하기가 어렵습니다.

 

미국 VC의 투자자 동의권 작동 방식

다음으로 미국 VC 투자를 살펴보면, Series A를 기준으로 할 때 미국 VC 투자의 경우 투자계약 자체가 여러 문서로 체결됩니다. 

 

문서의 종류 예시는 다음과 같으니 참고하시기 바랍니다. 

• Stock Purchase Agreement
• Amended and Restated Certificate of Incorporation
• Investor's Rights Agreement
• Voting Agreement
• Right of First Refusal and Co-Sale Agreement 

 

Preferred Stock 투자가 이루어질 경우 Certificate of Incorporation의 개정이 필요하기 때문에 "Restated and Amended Certficiate of Incorporation"이라는 문서를 작성하여 동의를 받고 투자 이후 State에 File하여야 하는데, 투자자들의 동의와 관련된 계약서가 바로 Amended and Restated Certificate of Incorporation입니다.

 

기존에는 Certificate of Incorporation, Investor's Rights Agreement, Voting Agreement가 함께 작동하였지만 최근(2024. 10.) 개정된 NVCA Model document에 따르면 Certificate of Incorporation에서 거의 대부분의 내용을 다루고 있어 심플해졌습니다.

 

이 Certificate of Incorporation에 Preferred Stockholder(우선주주)의 권리가 들어가게 들어가게 되는데, 예를 들어, Liquidation Preference(Deemed Liquidation Preference 포함), Dividend, Conversion(Refixing) 등의 조항이 포함됩니다. 

 

그리고 여기서 투자자들의 동의권과 관련하여 중요한 부분이 "Preferred Stock Protective Provisions" 파트입니다.

 

이 규정은 Preferred Stock holder의 Voting right과 Preferred Director의 Voting Right을 규정하고 있는데, 회사의 중대한 변경이 있을 경우에는 Preferred Stock Holder들의 동의를 얻거나, 혹은 경우에 따라 Preferred Stock Holder들이 선임한 Preferred Director 과반수의 동의까지 얻어야 그러한 변경이 가능하게끔 하는 것입니다. 

 

중요한 점은, 이때 한국과 달리 개별적인 주주들의 모든 동의를 필요로 하는 것이 아니라 Preferred Stock Holder 혹은 Preferred Director들의 Voting을 통해 이를 동의하도록 하는 것입니다.

 

회사의 중대한 변경에 포함되는 사항에 어떤 내용을 포함시킬지, 그리고 그에 대해 누구의 동의를 받아야 하는 지 또한 Round 투자의 협상의 대상이 되며, 그 협상의 결과에 따라 정해진 항목에 대한 동의권을 모든 투자자들이 합의된 작동방식에 따라 자신의 권리를 행사하게 됩니다. 

 

NVCA Model Contracts상 협상의 대상이 되는 항목의 예시는 다음과 같습니다. 

• liquidate, dissolve or wind-up or effect any Deemed Liquidation Event
• amend, alter or repeal any provision of this Certificate of Incorporation or Bylaws of the Corporation 
• effect any merger, consolidation, reorganization, statutory conversion, transfer, domestication, or continuance
• create any capital stock unless the same ranks junior to [or pari passu with] the Preferred Stock with respect to its special rights, powers and preferences
• increase [or decrease] the authorized number of shares of Common Stock, Preferred Stock, or any series
• sell, issue, sponsor, create or distribute, or cause or permit any of its subsidiaries to sell, issue, sponsor, create or distribute, any digital tokens, cryptocurrency or other blockchain-based assets 
• purchase or redeem (or permit any subsidiary to purchase or redeem) or pay or declare any dividend or make any distribution
• create, or hold capital stock in, any subsidiary that is not wholly owned (either directly or through one or more other subsidiaries) by the Corporation 
• increase or decrease the authorized number of directors constituting the Board of Directors, or change the number of votes entitled to be cast by any director or directors on any matter

아래 목록은 NVCA Model Contracts상 Preferred Director의 동의를 얻지 못한 경우에 Preferred Stockholder들이 Voting하게끔 할 수 있는 항목들입니다. 

• other than equipment leases, bank lines of credit or trade payables incurred in the ordinary course of business, create,  or issue, any debt security, create any lien or security interest, or incur other indebtedness for borrowed money
• create or adopt, any equity compensation plan; or amend any such plan to increase the number of shares authorized for issuance thereunder
• make, or permit any subsidiary to make, any loan or advance to any entity or individual, including, without limitation, any employee or director of the Corporation or any subsidiary, except advances and similar expenditures in the ordinary course of business
• guarantee, directly or indirectly, or permit any subsidiary to guarantee, directly or indirectly, any indebtedness except for trade accounts of the Corporation or any subsidiary arising in the ordinary course of business
• hire, terminate, or change the compensation of, approve or amend any stock or option awards to, or enter into any non-mployment related transaction with, the Chief Executive Officer, any individual reporting directly to the Board of Directors, or executive-level individual reporting directly to the Chief Executive Officer, or any immediate family member of any such individual
• approve the annual operating budget or any amendment to the annual budget
• approve any equity grant to any employee who holds at least 1% of the capital stock of the Corporation (on an as-converted basis) that (i) vests other than on a 4 year schedule with a one-year cliff; (ii) provides for acceleration of vesting; or (iii) is not subject to a right of first refusal in favor of the Corporation;
• enter into any commercial contract outside the ordinary course of business involving the payment, contribution, or assignment by the Corporation of money or assets having a value (as determined by the Board of Directors in a manner consistent with the agreements governing such relationship) greater than $[_______]
• enter into a real estate lease having a term longer than, or extend a real estate lease to result in a term longer than, three years, unless the aggregate annual cost to the Corporation is less than $[_______]

 

항목들을 살펴보면 한국 투자계약상의 항목들보다 결코 적거나 완화되어 있다고 보기는 어려운 면이 있습니다.

 

그러나 투자자들의 경영 참여 방식이 Preferred Director를 통해서 이루어지는 경우가 더 많고, 투자자들이 직접 동의를 하더라도 모든 투자자들이 통일된 작동방식에 의해 Voting을 하여야 하기 때문에 소수의 투자자들 때문에 경영상 의사결정을 내리지 못하는 경우를 최소화하였다고 볼 수 있습니다. 

 

이렇게 중요한 작동방식을 결정하는 협상이 필요하기 때문에, 미국의 VC 투자에서는 각 투자자, 피투자사가 각각의 변호사들을 고용하여 작동방식을 결정하게 됩니다. 

 

한국과 달리 VC 투자에 있어서 변호사의 도움이 꼭 필요하고 비싼 이유이기도 합니다. 

 

긴글 읽어주셔서 감사합니다.

도움이 되셨기를 바랍니다.

 
장건 변호사 올림
 

연락처: official@bnl.legal

상담신청: https://www.bnl.legal/contacts  

관련영상: https://youtu.be/FQ799pCHXWE?si=wibdMzTFsBf68T1F

 

관련글: https://kunchang.tistory.com/18

미국 VC 투자계약 분석